看多银行股的主要逻辑:

    降息缓解存量贷款客户的财务负担,利好资产质量。目前最为决定银行股表现的因素恰是资产质量(而非盈利)。从更为宏观的角度而言,银行利润基本上代表着本经济体中工商企业的财务成本,财务成本的下降对工商企业而言无疑是重大利好,那么对于“寄生”于工商企业的银行业而言,这自然也是好事。这一逻辑也得到历史数据的验证。因此,虽然银行股2015年盈利增速将因此降低,甚至为零,但我们依然看好其股价表现。

    事件:央行降息并扩大存款利率上浮区间

    11月21日,央行宣布降息公告,主要包括:(1)不对称降息;(2)进一步放宽存款利率上浮区间,将金融机构存款利率浮动区间的上限由存款基准利率的1.1倍调整为1.2倍;(3)对基准利率期限档次作适当简并。央行指出,降息并不意味着货币政策取向的转变,而是配合降低企业融资成本的举措。

    银行存量贷款利息收入下降:

    此次贷款基准利率下调40个基点,但由于利率上浮的贷款占比较高,利率实际下降不止40个基点。我们利用央行《2014年第三季度中国货币政策执行报告》数据对此做出估测,认为降息将造成实际贷款利率下降约48个基点。9月末16家上市银行贷款总额为53万亿元,48个基点对应利息收入为2552亿元,税后为1900多亿元。这一影响主要体现在2015年的盈利上,即2015年的盈利可能因此下滑约1900亿元。目前银行股拨备水平较高,如果明年资产质量风险缓解甚至有所好转,那么存在拨备反哺利润的空间,仍然可以实现盈利一定幅度的增长。

    新增信贷受基准影响不大:

    降息主要还是缓解存量贷款的借款人的财务负担,新增信贷的利率水平仍然由资金成本、风险溢价决定,实际上不会完全受基准利率左右。资金成本取决于货币市场利率,预计明年仍将下降;风险溢价则取决于经济经营风险(经营风险又取决于宏观经济)。风险溢价是一个相对外生的指标,那么央行所能干预的也就只能是资金成本,手段包括降准、各种再贷款等,以此来达到降低企业融资成本之目的。

    存款利率市场化接近尾声:

    存款利率上浮区间进一步扩大,与均衡利率水平更为接近。存款利率的均衡水平应当是略低于货币市场利率,目前SHIBOR(3M)在4%以上,我们预计明年将继续下降,比如降至3.0-3.5%,甚至跌破3.0%。然后存款利率也在渐次上浮,两者进一步接近后,利率市场化最后一步便可达成。

    强调资产质量改善,维持行业“增持”评级:

    我们强调贷款利率下降,能够缓解存量贷款客户的财务压力,实质性改善银行现有贷款的资产质量。维持行业“增持”评级。